Череду негативных сюрпризов инфляции пополнил еще один. В США базовый индекс потребительских цен, который не включает продукты питания и энергию, начал падать тогда, когда от него ждали роста. Для американской экономики, которая, как широко полагают, приближается к полной занятости, это стало жестким пробуждением - особенно для ФРС, которая на всех парах движется к достижению инфляции в 2%.
Аналогичная ситуация продолжает развиваться в Японии. Но для японской экономики, подверженной дефляции, это гораздо более сложная история.
Основной индекс потребительских цен в Японии остается на том же уровне, что и годом ранее. Для Банка Японии, который использовал беспрецедентный арсенал нетрадиционного политического оружия для борьбы с периодом дефляции, длившимся 19 лет (снижение цен на 16,5% в период с 1994 по 2013 годы) это больше, чем просто резкое пробуждение. Это позор, граничащий с разгромом.
Эта история носит глобальный характер. Да, есть несколько заметных исключений, например Великобритания, где ослабление валюты и разовые искажения на рынке временно повышают базовую инфляцию до 2,4%, а также Малайзия, где устранение топливных субсидий повысило уровень общей инфляции, хотя базовая инфляция остается стабильной и находится на уровне 2,5%. Но это исключения в безинфляционном мире.
Это подтверждают и последние прогнозы МВФ. Несмотря на скромное укрепление глобального экономического роста, ожидается, что инфляция в странах с развитой экономикой в 2017-2018 годах составит чуть менее 2%.
Первая глава этой истории была написана много лет назад в Японии. Из-за пузырей активов и избыточного влияния на валютном рынке, а также ухудшения производительности опыт Японии - с потерянными десятилетиями, растянувшимся на четверть века - является свидетельством того, что может пойти не так в крупных и в богатых экономиках.
Но ни один урок не имеет более важного значения, чем ряд политических ошибок, сделанных японским Центробанком. Безрассудно мягкая монетарная политика стала началом конца для Японии; ЦБ усугубил проблему, решив установить нулевые ставки (и даже ниже), проводя количественное смягчение и манипулируя долгосрочными процентными ставками в надежде на оживление экономики. Это создало нездоровую зависимость, из которой сейчас нет простого выхода.
Опыт Японии преподнес много уроков, однако остальная часть мира не захотела учится на чужих ошибках. Были написаны множество статей, проведено бесчисленное множество симпозиумов, сделаны торжественные обещания – например, экс-глава ФРС США Бен Бернанке обещал никогда не повторять ошибки Японии. Но снова и снова другие крупные центральные банки - особенно ФРС и ЕЦБ – наступали на одни и те же грабли, что приводило к одинаково тяжелым последствиям.
Инфляционный сюрприз 2017 года предлагает три ключевых идеи. Во-первых, связь между инфляцией и экономическим спадом - так называемая кривая Филлипса - разрушилась. Благодаря тому, что Ричард Болдуин из Университета в Женеве называет «второй фрагментацией производства» из-за глобализации, мир наводнен избыточным предложением со стороны все глобальных цепочек поставок. Аутсорсинг в рамках эти цепочек поставок резко расширяет эластичность предложения, принципиально изменяя концепцию слабых позиций на рынках труда и продуктов, а также снижает возможное влияние на инфляцию.
Во-вторых, сегодняшняя глобализация по своей сути асимметрична. По целому ряду причин спрос в большинстве основных экономик по-прежнему крайне слаб. На фоне постоянно расширяющегося предложения возникающий дисбаланс по своей сути является дефляционным.
Стало известно, что в деле о неуплате налогов в особо крупном размере и отмывании денег, возбужденном в отношении марафонщицы Елены Блиновской, появился еще один фигурант.
В-третьих, центральные банки не могут справиться с нестационарной ловушкой ликвидности. Впервые наблюдаемая Джоном Мейнардом Кейнсом во время Великой депрессии 1930-х годов, ловушка ликвидности описывает ситуацию, когда процентные ставки, достигнув нулевой границы, не могут стимулировать хронически дефицитный совокупный спрос.
Звучит знакомо, не правда ли? Новым аспектом этой ловушки стала постоянно растущая кривая глобального предложения. Это делает сегодняшние центральные банки еще более бессильными, чем в 1930-х годах.
Это не неизлечимая болезнь. В мире гиперглобализации, страдающем от протекционистского рецидива, возглавляемого американскими первопроходцами, лечение должно быть сосредоточено на стороне спроса. Самый важный урок 1930-х годов, а также современный японский опыт заключаются в том, что денежно-кредитная политика не является лекарством от хронического дефицита совокупного спроса. Решение этой проблемы - задача прежде всего для налоговых органов. Идея о том, что центральным банкам следует рассмотреть возможность повысить свои целевые показатели инфляции, вряд ли заслуживает доверия.
Председатель ФРС Джанет Йеллен правильно поступает (в конечном счете), подталкивая организацию положить конец неудачному эксперименту, который давно изжил свою полезность. Вся опасность заключается в том, что открытое нетрадиционное смягчение денежно-кредитной политики не сможет достичь цели в реальной экономике, и приведет к возникновению излишней ликвидности на американских и мировых финансовых рынках. Что, в свою очередь, может привести к образованию пузырей активов, безрассудному риску и к следующему кризису. Более того, поскольку стимулирование денежно-кредитной политики было стратегией, предназначенной для выхода из экстренной ситуации, которой больше не существует, она оставляет ФРС без боеприпасов для борьбы с неизбежным последующим спадом и кризисом.
Мир действует необдуманно, игнорируя историю. Последнее разочарование для центральных банков, нацеленных на инфляцию, действительно не удивительно. То же самое можно сказать о соответствующем снижении долгосрочных процентных ставок. Внимательно изучив уроки Японии, можно научиться многому.
