Одной из главных особенностей послевоенной экономической истории стало укрощение инфляции в Соединенных Штатах и многих других странах с середины 1980-х годов. До этого уровень инфляции в США (на основе дефлятора расходов на личное потребление) составлял в среднем 6,6% в год в течение 1970-х годов, и превышал 10% в 1979-1980 годах.
В начале и середине 1970-х годов президенты Ричард Никсон и Джеральд Форд пытались обуздать инфляцию с помощью ошибочной комбинации контроля над ценами, а также умеренными денежными ограничениями. Но затем появился президент Джимми Картер, который после первоначального сохранения этого подхода назначил Пола Волкера председателем Федерального резерва США в августе 1979 года. При Волкере ФРС вскоре начала повышать краткосрочные номинальные процентные ставки до уровня, который потребуется для снижения инфляции.
Волкер, поддерживаемый президентом Рональдом Рейганом после января 1981 года, придерживался прежнего подхода, несмотря на сильную политическую оппозицию, и в июле ставка по федеральным фондам достигла максимума в 22%. Политика сработала: годовая инфляция резко снизилась до в среднем 3,4% с 1983 по 1989 годы. ФРС, пусть и в экстремальной форме, сделало то, что позже стало называться принципом Тейлора (или, точнее, принципом Волкера), когда рост ставки опережает инфляцию.
С тех пор ФРС руководит денежно-кредитной политикой главным образом посредством контроля над краткосрочными процентными ставками, особенно ставкой федеральных фондов. Когда ее влияние на стоимость краткосрочных займов было скомпрометировано после финансового кризиса 2008 года (потому что ставка по федеральным фондам приблизилась к своему (примерно) нулевому нижнему пределу), ФРС дополнила свой основной инструмент политики форвардным руководством и количественным смягчением (QE).
Судя по уровню инфляции в США за последние десятилетия, денежно-кредитная политика ФРС сработала блестяще. Годовая инфляция в среднем составляла всего 1,5% в год с 2010 года, что немного ниже декларируемой цели ФРС в 2%, и была поразительно стабильной. И все же вопрос в том, как этого удалось достигнуть. Оставалась ли инфляция сдержанной, из-за опасений, что превышение уровня в 1,5-2% вызовет резкое повышение ставки по федеральным фондам?
Существует большое количество исследований того, как изменения ставки по федеральным фондам влияют на экономику. Например, в статье Эми Накамуры и Джона Штейнссона, опубликованная в ежеквартальном экономическом журнале за 2018 год, говорится, что сдерживающий денежный шок - непредвиденное повышение ставки по федеральным фондам - повышает доходность казначейских ценных бумаг в 3-5-летней перспективе, причем пиковый эффект составляет два года (результаты для экспансионистских шоков симметричны). Большинство из этих эффектов применимы к реальным (с поправкой на инфляцию) процентным ставкам и отражаются на индексированных облигациях, а также обычных казначейских обязательствах. Влияние сдерживающего шока на предполагаемый уровень инфляции является отрицательным, но умеренным, и значительно сказывается лишь через 3-5 лет.
Хотя неожиданное повышение ставки по федеральным фондам условно обозначается как сдерживающее, Накамура и Штейнссон считают, что прогнозы роста производства в течение года фактически повышаются после неожиданного повышения ставки. То есть повышение ставки прогнозирует более высокий рост, а уменьшение – обратную тенденцию. Эта модель, вероятно, возникает в связи с тем, что ФРС обычно повышает процентные ставки, когда получает информацию о том, что экономика сильнее, чем ожидалось, и снижает ставки при поступлении обратных данных.
Соратники умершего в колонии в ЯНАО оппозиционного политика Алексея Навального, внесенного в реестр террористов и экстремистов, сообщили, что его родственникам все еще не выдали тело.
В той же статье также указывалось, что непредвиденное повышение ставки по федеральным фондам плохо для фондового рынка (и наоборот), что согласуется с глубокими взглядами многих финансовых комментаторов, не говоря уже о президенте США Дональде Трампе. По оценкам авторов, непредвиденное снижение ставки на 50 базисных пунктов повысит индекса S&P 500 примерно на 5%, хотя прогнозируемый рост реального ВВП будет снижаться. Вероятной причиной является снижение ожидаемой реальной доходности конкурирующих финансовых инструментов, таких как казначейские облигации, в течение следующих 3-5 лет. Этот эффект дисконтирования перекрывает негативное влияние на стоимость акций от более низких ожидаемых реальных доходов.
Но, опять же, загадка заключается в том, как ФРС может поддерживать инфляцию на уровне 1,5-2% в год, полагаясь на инструмент политики, который, по-видимому, имеет только слабые и отсроченные эффекты. Предположительно, если бы инфляция существенно превысила диапазон 1,5-2%, ФРС инициировала бы резкое увеличение краткосрочных номинальных процентных ставок, которое Волкер осуществил в начале 1980-х годов, и эти изменения имели бы серьезные и быстрые негативные последствия.
Точно так же, если инфляция упадет значительно ниже целевого уровня, возможно, станет отрицательной, ФРС резко снизит ставки - или, после достижения нулевого значения, будет использовать альтернативную экспансионистскую политику - и это окажет значительное и быстрое положительное влияние на инфляцию.
Согласно этой точке зрения, реальная угроза экстремальных ответных мер со стороны ФРС означает, что ей фактически не нужно повторять политику эпохи Волкера. Изменения ставки с того времени имели умеренную связь с инфляцией, но гипотетическая возможность гораздо более резких изменений оставалась вполне реалистичной.
Многих подобное объяснение не устраивает, однако оно говорит о том, что денежно-кредитная политика, стоящая за сегодняшним низким и стабильным фактическим и ожидаемым уровнем инфляции, будет существовать до тех пор, пока вдруг не сработает.
