Давайте будем оптимистами и предположим, что одна или несколько из 11 вакцин против Covid-19, которые в настоящее время проходят третью фазу клинических исследований, окажутся безопасными, эффективными и поступят на рынок к началу 2021 года. Предположим также, что производство может быть быстро увеличено, чтобы страны привили значительную часть населения к концу следующего года.
При этом радужном сценарии нынешний «особый период», когда социальное дистанцирование серьезно ограничивает экономическую активность - от школ до университетов, от ресторанов до авиакомпаний, от концертов до спортивных мероприятий, от религиозных церемоний до свадебных торжеств - продлится только один год. Как только меры социального дистанцирования будут отменены, сдерживаемый спрос на торжества, общественные собрания, путешествия и радости человеческого общения, вероятно, будет способствовать значительному восстановлению.
Но для многих фирм, которые уже пережили шесть месяцев перебоев в работе, вызванных пандемией, один год кажется далеким. Фирмы, которые смогут выжить, особенно на развивающихся рынках, будут иметь светлое будущее, но слабые балансы. Их ждет отток средств в течение 18 месяцев, в течение которых их капитал в значительной степени сократится.
Действительно, многие центральные банки приняли беспрецедентные меры денежно-кредитного стимулирования, не только путем снижения процентных ставок, но также путем покупки огромных объемов активов (количественное смягчение) и приверженности сохранению этой политики в течение значительного периода времени. Это так называемое «прогнозируемое управление» призвано убедить банки в том, что они должны предоставлять больше ссуд по более низким процентным ставкам, потому что эти ставки не будут расти в ближайшее время.
Но банки будут предоставлять ссуды только кредитоспособным заемщикам, а кредитоспособность зависит не только от яркости перспектив, но и от объема капитала, которым те располагают. Собственный капитал действует как своего рода гарантия того, что заемщик хорошо распоряжается деньгами. Если что-то пойдет не так, как предполагают таблицы, компания все равно может погасить ссуду, поскольку ее задолженность меньше ее стоимости.
В этом смысле капитал и заем дополняют друг друга: чем больше у компании капитала, тем больше она может занять. Банки обычно требуют от заемщиков поддерживать отношение долга к собственному капиталу не ниже определенного уровня.
Таким образом, в оптимистическом сценарии, описанном выше, будет множество фирм с многообещающими перспективами, но недостаточным капиталом, чтобы гарантировать дополнительные заимствования. Их рост будет зависеть от того, насколько быстро они увеличивают свою стоимость - быстро ли за счет вливания собственного капитала или гораздо медленнее за счет нераспределенной прибыли. Очевидно, что быстрое вливание капитала сделает денежно-кредитную политику намного более эффективной, а восстановление - более устойчивым.
Но с институциональной точки зрения акционерный капитал намного сложнее, чем долг. Долг подразумевает обязательство выплатить определенную фиксированную сумму в определенные даты. Кредитору легко узнать, произошла ли оплата, и убедить судью, если это не так.
С другой стороны, акционерный капитал - это требование ко всему, что осталось после выплаты всем другим заинтересованным сторонам, включая не только долги поставщикам, работникам и кредиторам, но также затраты на заработную плату менеджеров, бонусы, счета расходов и корпоративные расходы. струи. Таким образом претензии держателей акций на остаточный денежный поток фирмы могут испариться очень быстро.
Корпорация Microsoft приняла решение прекратить продление лицензий для российских компаний из-за невозможности получения платежей банковским переводом.
Для предотвращения этого и обеспечения уверенности инвесторов в акционерный капитал требуется уважаемое корпоративное управление и надежное судебное исполнение. Владельцам капитала должны быть предоставлены некоторые права, такие как право избирать и смещать совет директоров, контролировать оплату труда руководителей и ограничивать количество рискованных предприятий, в которые входит компания. Они также должны иметь право получать данные от независимых аудиторов о том, что делает фирма, и гарантировать, что инсайдеры не торгуют своими акциями на основе информации ограниченного доступа.
Но создание структуры управления, которая может предоставить эти гарантии, обходится дорого. В Соединенных Штатах это способствовало развитию индустрии прямых инвестиций, которая предпочитает избегать таких затрат путем исключения из листинга публичных компаний. В большинстве развивающихся стран фондовые рынки включают только крупнейшие фирмы, включая банки, страховые компании, поставщиков телекоммуникационных услуг, коммунальные предприятия и несколько крупных производителей. Для всех остальных компаний капитал принадлежит друзьям и семье.
Если они не владеют контрольным пакетом акций компании, глобальные фонды прямых инвестиций, которые пытались выйти на развивающиеся рынки с 1990-х годов, часто теряли свои требования. Более того, отсутствие ликвидных фондовых рынков означает, что, когда они хотят продать свои активы, они оказываются в ситуации с Hotel California, в которой они могут выписаться, но никогда не уйти. Это особенно проблематично для фондов прямых инвестиций, которые обещают вернуть капитал своим инвесторам по истечении определенного периода времени.
Социальные издержки этой неэффективности резко возрастут в период восстановления после вакцинации. Эффективная работа с ними сейчас может быть одной из самых прибыльных инвестиций за всю историю.
Частично решение должно исходить от финансовых инноваций, возглавляемых частным сектором. Фонды прямых инвестиций не нуждаются в фиксированных сроках погашения и, следовательно, не спешат продавать. В США специализированные компании по приобретению (SPAC) увеличивают свой капитал посредством первичного публичного предложения, прежде чем они узнают, что они будут делать с деньгами, и будут готовы инвестировать по мере появления возможностей. Их не обязательно указывать в стране, в которую они инвестируют, а это означает, что они могут размещаться в местах с лучшими институтами и более ликвидными рынками.
Развивающиеся рынки получат огромную выгоду от решения надвигающейся нехватки акций. Поэтому семейным предприятиям необходимо учитывать преимущества привлечения новых инвесторов в акционерный капитал и связанное с этим ослабление полномочий членов семьи в принятии решений, чтобы они не увидели, как конкуренты, принимающие такие средства, отбирают у них их рынок.
Между тем директивным органам развивающихся стран следует стремиться к совершенствованию нормативно-правовой базы - например, чтобы пенсионные фонды и страховые компании могли инвестировать в новые инструменты акционерного капитала. А глобальные инвесторы при поддержке таких организаций как Международная финансовая корпорация группы Всемирного банка и IDB Invest, входящая в группу Межамериканского банка развития, должны создавать межстрановые фонды прямых инвестиций.
Ничто из этого не является истиной последней инстанции, и это может хорошо окупиться с точки зрения более быстрого восстановления. Это еще один повод для оптимизма.
